合同销售增长强劲！惠誉授予禹州地产已发行美元债券BB-最终评级

发布时间： 2018-05-11 14:01:56

来源：经济学家周报

分类：行业动态

232次浏览

惠誉评级已授予禹洲地产股份有限公司 (禹洲; BB-/稳定) 发行的总额2亿美元、票息率7.90%、2021年到期的高级无担保债券'BB-'的最终评级。

鉴于其构成公司的直接高级无抵押债务，已发行债券的评级与禹洲地产的高级无抵押评级相同。公司管理层表示，大部分发行净收益将用于现有债务的再融资。最终评级与2018年5月2日授予的预期评级一致。惠誉确认收到的文件符合已获得之信息后授予该最终评级。

与同业公司相比，禹洲地产拥有强劲的合同销售增长势头、多元化地区业务及良好的利润率，这些因素均对评级形成支持。禹洲地产积极的购地策略使以债务净值/经调整后库存比定义的杠杆率在2017年底上升至约42%，但也将在中期带来更高的合同销售增长。惠誉认为，鉴于公司的运营规模有望扩大，40%-45%的杠杆率是一个合理水平。公司能否在不显著增加其杠杆率和削弱其利润率的前提下保持合同销售增长是惠誉做出评级的主要评估因素。

关键评级驱动因素

以土地收购支持业务发展：惠誉认为，由于近期的收购活动涉及了北京、佛山和沈阳这三个未开展业务城市的地产，禹洲地产业务分布的地域多元化程度将有所提高。

禹洲地产在海峡西岸经济区及长江三角洲的业务很强，未来将逐步向华北市场发展，已在天津和沈阳收购了部分地产项目。2017年，海峡西岸经济区和长江三角洲分别贡献了35%和60%的合同销售额。惠誉预计，公司在这两个地区的运营规模将继续扩大。2017年，禹洲地产的合同销售总额增长了73.7%，达到403亿元人民币。

杠杆率提高：由于禹洲地产拟在2017年及以后将50%-60%的年度预售收益用于收购土地，以维持合同销售额增长，公司的杠杆率在2017年末提高至约42%(2016年底为37.5%)。基于近期所收购土地质量良好及合同销售额有所增长，惠誉认为，2017年底杠杆率提高到约42%是一个合理的水平。2017年，禹洲的应占土地收购成本是150亿元人民币，占合同销售总额的37.2%，逾70%的成本已于该年度支付。

盈利能力保持强劲：由于近期以极低的平均购地成本向沿海绿色家园有限公司收购了7个项目，禹洲地产的土地收购价格将被拉低。惠誉预计，禹洲地产的毛利润率将保持在30%-35%，EBITDA利润率(未扣除资本化利息)将保持在25%-30%的水平，高于'BB'类别评级的同业公司。2016及2017年收购的大部分地块位于长江三角洲和海峡西岸经济区主要城市的优良位置，公司在这些位置的物业曾录得销售价格上涨。

评级推导摘要

禹洲地产的业务状况和规模与'BB'评级的同业公司趋同。利润率小幅下调可能会提高公司的业务周转率。禹洲地产近期向长江三角洲的业务拓展将提高公司的杠杆率，但惠誉认为，由于所收购地块位于优良位置，且能够实现更大的运营规模，未来12个月杠杆率提高至45%以下的水平仍属合理。

旭辉控股(集团)有限公司(BB/稳定)是与禹洲地产最接近的同业公司，两家公司的业务均集中在长江三角洲，禹洲地产在海峡西岸经济区拥有较为强大的实力，而在环渤海地区的实力较弱。旭辉控股的杠杆率和EBITDA利润率较禹洲地产低，而销售效率比禹洲地产高。由于禹洲地产正在努力达成利润率和销售效率之间的平衡，惠誉预计，公司的利润率将趋于下降，但销售效率将有所提高。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2018-2020年间，年度应占合同销售额达到300亿-500亿元人民币(2017年为300亿元人民币)

-2018-2020年间，合同平均售价年涨幅为10%(2017年为33%)

-2018-2020年间，毛利率(扣除资本化利息前)保持在30%-35%的水平(2017年为35%)

-2018-2020年间，土地收购成本每年占全年合同销售总额的50%-60%(2017年为37%)

评级敏感性因素

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括：

-应占合同销售额持续超过300亿元人民币(2017年为300亿元人民币)

-债务净额/经调整库存比持续低于40%(2017年为42%)

-应占合同销售额/债务总额比保持在1.2倍以上(2017年为1.1倍)

- EBITDA利润率(扣除资本化利息前)保持在25%以上(2017年为34%)